Problemy finansowe spółek giełdowych zawsze rozpalają emocje inwestorów, a szczególnie tych którzy w swoich portfelach mają akcje potencjalnego bankruta. Trudno się temu dziwić, bo w takich sytuacjach gwałtownie rośnie prawdopodobieństwo poniesienia straty. Porównywalne emocje budzą zwykle zapowiedzi „zdjęcia” spółki z giełdy. W takich przypadkach zawsze trwają dyskusje czy akcjonariusze większościowi zapłacą mniejszościowym wystarczająco wysoką cenę. Można sobie wyobrazić co dzieje się w sercach i głowach inwestorów, gdy w przypadku jednej spółki spotkamy oba problemy równocześnie, a dodatkowo wszystko przyprawimy niepewnością wynikającą z konieczności zastosowania obcych regulacji prawnych, które przewidują możliwość anulowania akcji bez wynagrodzenia. Taki wybuchowy miks zaserwowała nam Central European Distribution Corporation (CEDC).

Co akcjonariusz CEDC wiedzieć powinien

CEDC jest jednym z największych na świecie producentów wódki. Głównymi rynkami, na których działa CEDC jest Rosja, Węgry i Polska, w której zarządza takimi markami jak Bols, Żubrówka i Absolwent. CEDC jest zarejestrowana w amerykańskim stanie Delaware, ale jej akcje są notowana na amerykańskim NASDAQ i warszawskiej giełdzie. Spółka ma jednak tak duże kłopoty z udźwignięciem ciężaru swojego zadłużenia, że zwróciła się do amerykańskiego sądu o ochronę przed wierzycielami, korzystając z dobrodziejstwa słynnego Rozdziału 11 (Chapter 11). W ramach tej szczególnej procedury możliwe jest przeprowadzenia szybkiej i głębokiej restrukturyzacji zarówno zadłużenia, jak i samego przedsiębiorstwa. CEDC zaproponowała wierzycielom stosowne redukcje, odroczenia płatności i raty. Jednak częścią planu naprawczego jest emisja nowych akcji skierowana do Roust Trading Ltd., połączona z anulowaniem wszystkich dotychczasowych akcji. Innymi słowy, dzisiejsi akcjonariusze stracą swoje akcje, a spółka zostanie przejęta przez Roust Trading Ltd. Początkowo akcjonariuszom miała zostać wypłacona symboliczna rekompensata w łącznej kwocie 5 mln USD, ale pomysł ten porzucono. Jeśli ta część planu restrukturyzacji zostanie zrealizowana, to przestaną istnieć wszystkie dotychczasowe akcje spółki, w tym też akcje CEDC notowane na warszawskiej giełdzie.

Czy będzie wezwanie na akcje CEDC?

Taka na razie hipotetyczna możliwość wywołała ciekawą dyskusję prawniczą. Unicestwienie wszystkich akcji spółki giełdowej spowoduje, że nie będą one notowane, bo – proszę wybaczyć truizm – nie da się notować czegoś czego nie ma. W tym zakresie skutek będzie identyczny ze skutkiem zniesienia dematerializacji akcji i wycofania ich z obrotu giełdowego. W tym ostatnim przypadku, musi to być jednak poprzedzone ogłoszeniem wezwania. Powstaje więc pytanie czy jeśli w ramach procedury restrukturyzacyjnej wszystkie akcje CEDC zostaną „anulowane”, konieczne też będzie ogłoszenie wezwania?

Moim zdaniem nie.

Obowiązek ogłoszenia wezwania przed zdjęciem spółki z giełdy istnieje wyłącznie na wniosek samej spółki składany w przypadku, gdy akcjonariusze dominujący zamierzają spółkę publiczną zmienić w prywatną, przywracając jej akcjom formę dokumentu. W innych przypadkach utraty statusu przez spółkę giełdową, nie ma takiego obowiązku. Wezwanie nie poprzedza np. ani decyzji KNF lub GPW o wykluczeniu z obrotu, ani nie następuje przed upływem pół roku od uprawomocnienia się postanowienia o ogłoszeniu upadłości likwidacyjnej spółki. W takich przypadkach akcje spółki przestają być notowane bez ogłaszania wezwania. Ogłaszanie wezwania nie jest więc niezbędnym elementem ani utraty statusu spółki giełdowej, ani nawet zniesienia dematerializacji akcji.

Nie ma obowiązku ogłaszania wezwania również w sytuacji, gdy wszystkie notowane akcje zostają unicestwione. W KSH mechanizmem unicestwiania akcji jest ich umarzanie. W szczególnej konstrukcji umorzenia przymusowego lub automatycznego akcje zostają unicestwione w majątku akcjonariusza, czyli „znikają” mimo, że są jego własnością (alternatywą jest umorzenie dobrowolne, poprzedzane nabyciem akcji przez spółkę w celu ich umorzenia). Przy umorzeniu przymusowym nie dochodzi więc do nabycia akcji i ich umorzenia, a jedynie ich umorzenia, bez konieczności ich nabywania. Można sobie wyobrazić, że realizacja umieszczonej w statucie spółki giełdowej klauzuli umorzenia wszystkich pozostających w obrocie giełdowym akcji miałoby właśnie skutek w postaci usunięcia ich z obrotu bez konieczności ogłaszania wezwania. KSH przewiduje minimalne wynagrodzenie (wartość aktywów netto na akcję), ale w przypadku CEDC tym zakresie mamy do czynienia z amerykańskimi regulacjami, które jak widać pozwalają na „anulowanie” akcji bez wypłacania jakiegokolwiek wynagrodzenia.

Na deser podstawowa zasada prymatu przepisów o niewypłacalności nad prawem korporacyjnym chroniącym spółkę i jej akcjonariuszy. W wypadku niewypłacalności, pierwszeństwo zyskują prawa wierzycieli. W Polsce świetnym przykładem na działanie tej zasady są przepisy określające kompetencje zarządów komisarycznych banków, pozwalające np. na dokonywanie zmian statutów takich spółek, w tym znoszenie uprawnień osobistych i przywilejów akcyjnych oraz emisje nowych akcji skierowane do zewnętrznych inwestorów, wszystko bez jakiegokolwiek udziału dotychczasowych akcjonariuszy. Wszystko w imię uzdrowienia finansów banku.

Logika postępowań restrukturyzacyjnych bywa nieubłagana dla akcjonariuszy. Jak pokazuje przykład CEDC, czasami bywa tak, że skoro masz akcje bankruta, to już nic nie masz, więc jak znikną to i tak przecież nic nie tracisz.

Inne wpisy dotyczące CEDC:

Ostatnie formalności do anulowania akcji CEDC (24.5.2013)

Akcje CEDC anulowane (6.6.2013)

Jeszcze raz o restrukturyzacji CEDC (24.6.2013)