W ostatnich dniach ogłoszono przeprowadzenie dwóch transakcji przejęcia dużych spółek giełdowych. Właściciela zmieniła TVN i Echo Investment. Obie transakcje przeprowadzono w podobny sposób, z wykorzystaniem tzw. pośredniego nabycia akcji. W obu przypadkach nabywca kupił udziały (akcje) w podmiocie, który był właścicielem akcji spółki publicznej. Może z tym zastrzeżeniem, że w przypadku TVN mamy do czynienia z bardziej piętrową konstrukcją, gdzie sprzedawane są udziały w spółce N-Vision, która „na etapie rozliczenia Umowy będzie posiadała bezpośrednio i pośrednio, poprzez Polish Television Holding B.V., w przybliżeniu 52,7% wyemitowanych akcji TVN”. Tak czy inaczej za każdym razem przejmujący kupuje nie akcje spółki publicznej, ale udziały (akcje) w spółce niepublicznej, która tylko jest właścicielem akcji spółki publicznej.

Pośrednio i nie

Opisana transakcja może być uznana za tzw. pośrednie nabycie akcji. Pojęcie oznacza uzyskanie statusu podmiotu dominującego w spółce kapitałowej, która jest akcjonariuszem spółki publicznej. Nie jest przy tym konieczne by spółka kapitałowa, posiadająca akcje spółki publicznej była podmiotem dominującym wobec tej spółki publicznej. Wystarczający jest sam fakt posiadania akcji spółki publicznej, niezależnie od wielkości pakietu. Najistotniejsze z punktu widzenia przepisów o wezwaniach jest to, że przy takich transakcjach nie dochodzi do nabycia akcji spółki publicznej. Akcje te nie zmieniają właściciela, gdyż akcjonariuszem spółki publicznej pozostaje cały czas ten sam podmiot. Można powiedzieć, że zmienia się jedynie właściciel akcjonariusza, czyli podmiot dominujący wobec akcjonariusza. Zasadniczo pośrednim nabyciem akcji jest więc przejęcie kontroli nad podmiotem, który jest akcjonariuszem spółki publicznej.

Prawnicy nie byliby sobą, gdyby i w takim przypadku nie mieli wątpliwości. Użycie w ustawowej definicji wydawałoby się niewinnego słowa „oraz” spowodowało, że pojawiły się wątpliwości, które transakcje uznawać za pośrednie nabycie akcji. Dominuje jednak pogląd, że kto przejął kontrolę nad spółką będącą właścicielem akcji spółki publicznej, ten pośrednio nabył jej akcje.

Czy i kiedy wezwanie?

Pośrednie nabycie akcji zostało – dla celów przepisów o znacznych pakietach – zrównane w skutkach z nabyciem bezpośrednim. Idea jest taka by takie same obowiązki (informacja, wezwanie) spoczywały zarówno na tym kto kupił akcje bezpośrednio i stał się akcjonariuszem, jak i tym kto kupił tylko akcjonariusza.

W efekcie, gdy w wyniku pośredniego nabycia akcji doszło do przekroczenia progu 33% lub 66% ogólnej liczby głosów, to podmiot który pośrednio nabył akcje jest obowiązany albo ogłosić wezwanie, albo zbyć akcje w takiej liczbie by zejść poniżej przekroczonego progu. Wezwanie ma objąć akcje  w ilości, która spowoduje, że wzywający osiągnie 66% ogólnej liczby głosów, gdy przekroczył próg 33%, albo 100%, gdy przekroczył próg 66%. Wezwanie będzie więc dotyczyło akcji w ilości brakującej wzywającemu do wskazanych progów. Zarówno w przypadku TVN, jak i Echo Investment wezwania powinny obejmować akcje brakujące do osiągnięcia 66%.

Na realizację wybranej opcji są trzy miesiące, liczone jednak od przekroczenia progu. Najczęściej momentem tym nie jest zawarcie umowy, ale spełnienie zastrzeżonych w niej warunków zawieszających. Najczęstszym, wymaganym przez prawo, jest zgoda właściwych organów antymonopolowych. Najwcześniej z momentem jej wydania dochodzi do przekroczenia progu, co uruchamia zegar odmierzający czas do podjęcia decyzji o ewentualnym wezwaniu.

Konstrukcja pośredniego nabycia akcji nie jest doskonała, ale zmniejszyła możliwości ominięcia ustawowych obowiązków, jakie przed jej wprowadzeniem dawało wykorzystanie wehikułów, w których parkowano akcje. Do ich zupełnego wyeliminowania droga jednak jeszcze daleka.